Por Mariana Corelli e Cecília Rabelo*
No mercado de capitais, nunca se produziu, processou e distribuiu tanta informação. Paradoxalmente, é justamente nesse ambiente de velocidade extrema que surge uma questão incômoda: uma informação divulgada “imediatamente” ainda pode chegar tarde demais?
A regulação brasileira exige que fatos relevantes sejam divulgados de forma imediata, ampla e simultânea. Mas, em um mercado que opera em microssegundos, a mera publicidade formal já não basta. A informação que alcança o mercado com atraso pode até satisfazer formalmente o dever de divulgação, mas deixa de cumprir sua função econômica e regulatória de reduzir assimetrias informacionais e orientar decisões de investimento. O verdadeiro desafio contemporâneo não é apenas tornar a informação pública, mas garantir que ela seja divulgada enquanto ainda é capaz de contribuir para a formação eficiente dos preços, para a redução das assimetrias informacionais e para a efetividade da transparência.
Cada ordem inserida, cada operação executada ou fato relevante comunicado ao mercado é uma manifestação de um fluxo contínuo de dados que orienta decisões de investimento e de regulação. Desde os pregões presenciais do início do século XX até as plataformas eletrônicas e os atuais algoritmos de negociação, a informação sempre foi o sangue que circula no sistema financeiro. Porém, a aceleração tecnológica dissolveu as fronteiras temporais. Hoje, as transações deixaram de ser eventos discretos para se tornarem fluxos ininterruptos processados em microssegundos. E, nesse novo ambiente, a transparência, para ser efetiva, precisa ser sincrônica. Ou seja, a divulgação que chega segundos ou minutos depois de um evento relevante já chega tarde demais.
Uma cotação de PETR4 disponibilizada com 15 minutos de atraso, por exemplo, já não descreve o mercado como ele é, mas como ele era. O mesmo ocorre nas negociações cotidianas com os contratos futuros de DI ou mini dólar. Em segundos, o mercado altera preço, estratégia e risco. Em todos estes casos, a informação divulgada com atraso oferece ao investidor uma imagem vencida da realidade de mercado. Embora ainda seja verdadeira sob o aspecto histórico, ela já perdeu parte significativa de sua utilidade econômica para a tomada de decisão.
No ordenamento brasileiro, a função de supervisão e regulação do mercado de capitais é exercida pela CVM, a quem o art. 4º da Lei nº 6.385/1976 atribui o dever de assegurar a eficiência, a integridade e a transparência do mercado, garantindo o acesso público às informações relevantes. Complementarmente, a Lei nº 6.404/1976, em seu art. 157, § 4º, impõe às companhias abertas a obrigação de divulgar, de forma imediata, todo fato relevante capaz de influir na cotação de seus valores mobiliários. Esse dever é reforçado pela Resolução CVM nº 44/2021, cujo art. 3º determina que a divulgação ocorra de maneira “imediata, ampla e simultânea”. A base normativa, portanto, já existe. A discussão central está na interpretação do termo “imediatamente”. Durante décadas esse conceito foi compreendido à luz das limitações tecnológicas de cada época. Hoje, porém, a realidade é outra: a infraestrutura tecnológica permite a coleta, o processamento e a disseminação de informações em velocidades antes inimagináveis. Nesse contexto, é legítimo sustentar que o significado jurídico da imediaticidade deve ser reinterpretado à luz da infraestrutura tecnológica atual.
O modelo brasileiro não pode correr o risco de confundir publicidade formal com transparência efetiva. Não se pode considerar cumprido o dever de informar apenas pelo fato da informação ter se tornado pública, especialmente quando ela já não chega ao mercado em condições minimamente equitativas entre os participantes para reduzir assimetrias informacionais e orientar decisões. Podemos considerar a experiência de alguns países para confirmar esse diagnóstico: os Estados Unidos e a União Europeia, por exemplo, passaram a tratar a velocidade de disseminação da informação como questão regulatória relevante.
É importante destacar que isso não significa defender divulgação instantânea para toda e qualquer informação. A questão principal é outra: as informações que efetivamente influenciam a formação de preços e a paridade mínima entre os participantes devem ser tratadas sob um paradigma de máxima tempestividade, na medida do tecnicamente possível. Nem toda informação precisa ser divulgada em tempo real. Porém, em alguns casos, o atraso compromete a própria função do disclosure. Em diferentes graus, iniciativas como a Market Data Infrastructure Rule, da SEC, e o MiFIR europeu refletem essa preocupação.
E é exatamente neste ponto que o debate brasileiro precisa avançar. No mercado de capitais, informar adequadamente não é apenas tornar a informação pública. Trata-se de tornar a informação acessível quando ela ainda possa cumprir a função econômica e regulatória. Fora deste contexto, resta apenas a aparência de transparência, e não efetividade.
Assim, a pergunta que fica é: ainda faz sentido chamar de “imediata” uma divulgação que já chega atrasada ao mercado? Precisamos reconhecer que, em determinadas situações, não. E esse reconhecimento não significa buscar uma revolução legislativa. Requer apenas uma releitura interpretativa das normas já existentes, capaz de harmonizar o dever jurídico de informar com a realidade tecnológica do mercado. Afinal, quando o atraso da informação compromete sua utilidade econômica e regulatória, é a própria efetividade da transparência que passa a ser colocada em risco.
*Mariana Corelli e Cecília Rabelo são advogadas da LUZ Soluções Financeiras.
